文｜辛苔 编辑/陈小泉
黄河财险的诞生具有鲜明的时代和地方背景。从创立之初，公司就确立了以“一流、领先、有特色”为愿景，意图走出一条差异化的发展路径。然而，时隔数年，黄河财险不仅面临着常年承保亏损困境，经营压力持续加大，更有部分股东所持股权处于冻结或质押状态。
眼下，危机进一步显现。公司1.25亿股拍卖在即，而此次拍卖的评估价与股东转让价格之间悬殊超1亿元，引发市场对险企“牌照价值”是否正在缩水的广泛质疑。
【资料图】
股权估值悬殊超1亿
近日，阿里资产拍卖平台显示，兰州新区城市发展投资集团有限公司（下称“兰州新区城投”）所持黄河财产保险股份有限公司（下称“黄河财险”）1.25亿元股权将于10月20日公开拍卖。
图源：阿里资产官网
此次起拍价1.15亿元，市场法评估价1.28亿元，表面上是一场普通的股权交易。但进一步观察，资产评估报告中显示的收益法估值仅2037.32万元，两者相差了超1个亿。
为何估值会出现如此大的调幅？先来了解两个基本概念——收益法估值及市场法估值。简单理解，收益法估值是基于企业未来的盈利能力进行估值。
极低的估值结果，直接反映了评估机构对黄河财险持续盈利能力的严重不看好；市场法估值则更看重保险牌照的稀缺性。由于监管层面基本不再轻易批复新的保险牌照，现有的牌照本身被认为具有很高价值。因此，市场法估值体现的是市场为这张“准入门票”所支付的溢价。
那么，1.15亿元的起拍价，到底是否有买家愿意接盘？从现实角度看，流拍的可能性很大。首先，保险股东资格门槛高。根据监管规定，保险公司主要股东须具备持续出资能力、良好财务状况和行业相关性。
其次，资金压力不容忽视。1.15亿元只是初始门槛，接盘后可能还要面对持续的资本补充压力。若公司偿付能力下滑，新股东可能需追加注资，这对任何企业而言，都是沉重负担。
最后，经营情况尚不明朗。黄河财险常年处于承保亏损状态，且品牌影响力有限。在当前时代背景下，缺乏核心竞争力的区域性险企吸引力不足。
股权之困
据了解，此次股权拍卖源于兰州新区城投涉及的一起追偿权纠纷案件，属于典型的“质押违约后的处置动作”。
截至2025年第二季度偿付能力报告，公司共有九家股东，包括甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司（下称“公路航旅”）、中国铁建投资集团有限公司、名城地产（福建）有限公司、兰州兰石集团有限公司、白银有色集团股份有限公司、中国交通建设股份有限公司、读者出版传媒股份有限公司、甘肃远达投资集团有限公司（下称“甘肃远达投资”）以及兰州新区城投。其中，第一大股东公路航旅，在2024年内对其所持股权发起了高达29次质押。
图源：2025年第二季度偿付能力报告
除兰州新区城投的5%股权被司法冻结外，第八大股东甘肃远达投资质押了全部8%股权，这意味着，黄河财险近三分之一的股权已陷入质押或冻结状态，资本稳定性受到严重威胁。
这一系列股权异动背后，是股东层面普遍存在的资金压力。以大股东公路航旅为例，作为甘肃省重要的交通基建平台，公路航旅近年来负债高企，2023年其负债总额已超过3000亿元，资产负债率持续高位运行，短期偿债压力巨大。
在这种情况下，险企股权质押冻结成为其融资的重要手段。通过质押股权获取流动性，虽能缓解短期资金压力，但长期频繁操作不仅削弱了股东对保险公司的战略支持能力，也增加了公司治理的不确定性。一旦股价波动或质押率超标，极易引发连锁反应，如被动减持、控制权变更等等。
上半年再陷亏损
经营端，更加惨淡。2025年上半年，黄河财险的保险业务收入达10.19亿元，同比大幅增长27.9%。然而，收入增长并未转化为实实在在的利润。截至上半年末，公司亏损738.51万元，较去年同期进一步扩大，增收不增利的困境愈发突出。
图源：2025年第二季度偿付能力报告
而作为衡量财险公司最关键的盈利指标——综合成本率，已高达109.92%。这意味着，在尚未计算投资收益的情况下，公司的承保业务本身处于严重亏损状态，即每获得100元的保费收入，就要产生近110元的成本与赔付支出。尽管公司上半年投资端表现相对稳健，实现了2.44%的投资收益率，但仍难以弥补承保端的巨大缺口。
实际上，此次亏损并非偶然，而是公司长期经营困局的延续。自2018年成立以来，除2021年、2022年及2024年个别年份实现微利外，多数时间均处于亏损状态。
具体来看，2018—2024年，黄河财险的保险业务收入分别为2.62亿元、4.19亿元、6.04亿元、8.82亿元、11.43亿元、13.81亿元以及15.04亿元；净利润分别为-1.04亿元、-0.78亿元、-0.58亿元、0.02亿元、0.08亿元、-0.35亿元以及0.06亿元。
成立之初，黄河财险曾立志成为一家“以工程保险为特色”的专业型财险公司。早期，工程险确实不负众望，2018年以2.09亿元的保费收入贡献了公司近八成的业务规模，成为绝对的“基本盘”。
但激烈的市场竞争迫使其在业务结构上不断妥协。2018年至2024年，工程险保费收入在波动中逐渐乏力，分别为2.09亿元、2.17亿元、1.21亿元、1.93亿元、1.89亿元、1.81亿元、0.92亿元。可见，该收入一路降至0.92亿元，在最新险种排名中滑落第五位。
图源：2024年年度信息披露报告
取而代之的是市场化程度最高、竞争最激烈的车险业务。然而，在车险市场一片“红海”的背景下，该业务规模虽大，却难以盈利，反而可能因激烈的价格战和高昂的渠道费用，持续推高其综合成本率，成为拖累业绩的主要原因。
由此可见，黄河财险正面临“特色丧失、主业不强”的双重困境。在收入增长与利润改善难以兼顾的当下，公司亟须重新审视战略方向，走出“规模陷阱”，真正实现可持续的高质量发展。（来源/燕梳师院）