本文来自微信公众号“中金固定收益研究”，作者：于杰、袁文博等，原标题《【中金固收·信用】新发回暖，地产美元债反弹 —— 中资美元债周报》。
上周中资美元债一级共9.9亿美元新发，为近期发行量较多的一周。上周2Y美债收益率收于4.59%(+9bp)，10Y美债收益率收于3.75%(+6bp)。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别上行8bp和1bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行29bp和44bp。美债利率方面，我们认为除非通胀数据大幅超预期，按照5月非农数据情况来看，6月美联储大概率不会加息。投资级中资美元债方面，打新收益仍存，投资级地产或继续受益于利好政策的预期。当前分化的行业基本面格局下，高收益地产美元债个券估值波动可能或仍较大。
风险
(资料图片)
美国通胀回落不及预期、美联储货币政策超预期。
一级市场回顾
上周中资美元债一级共9.9亿美元新发，为近期发行量较多的一周。具体来看：
城投方面，浙江长兴金融控股集团有限公司6月5日以担保结构定价3年期、1.6亿美元高级无抵押债券，初始价7.15%区域，最终指导价和发行价为6.95%。杭州上城区城市建设投资集团有限公司6月6日以维好结构定价364天、2亿美元，惠誉评级BBB，初始价6.3%区域，最终指导价和发行价为5.9%。重庆万州经济技术开发(集团)有限公司6月7日定价3年期、2950万美元高级无抵押债券，最终指导价和发行价为7.2%。
金融方面，招商银行伦敦分行6月6日定价3年期、4亿美元SOFR浮息美元蓝色债券，初始价SOFR+110bps区域，最终指导价和发行价为SOFR+65bps。中泰金融国际有限公司6月6日以担保+境内母公司维好结构定价2年期、2亿美元债券，初始价7%区域，最终指导价和发行价为6.70%。
上周离岸人民币债券一级新发约34.47亿元，均来自城投行业发行人。具体来看：
咸阳金融控股集团有限公司6月5日定价3年期、6.86亿元自贸区债券，由长安银行提供SBLC，最终指导价和发行价为5.50%。宝庆县开发投资有限公司6月8日定价3年期、3.35亿人民币自贸区债券，由南京银行提供SBLC，发行价为3.63%。江苏海鸿投资控股集团有限公司6月8日定价3年期、15亿人民币自贸区债券，发行价为3.9%。伊犁哈萨克自治州财通国有资产经营有限责任公司6月9日定价3年期、8900万人民币自贸区债券，邮储银行提供SBLC，发行价为3.6%。湖州吴兴交通旅游投资发展集团有限公司6月9日定价3年期、2.87亿人民币自贸区债券，北京银行提供SBLC，发行价为3.8%。南宁万象新区建设投资有限责任公司6月9日定价3年期、5.5亿人民币自贸区债券，桂林银行提供SBLC，发行价为4.7%。
二级市场回顾
上周2Y美债收益率收于4.59%(+9bp)，10Y美债收益率收于3.75%(+6bp)。从收益率和利差来看，上周中资投资级美元债收益率和利差分别上行8bp和1bp，中资高收益美元债的收益率和利差分别下行29bp和44bp。目前投资级和高收益收益率中枢分别为5.74%和20.83%，处于历史92%和88%分位数，利差中枢分别为137bp和1647bp，处于历史7%和87%分位数。
从回报率来看，上周中资美元债整体回报率0.33%，其中投资级和高收益回报率分别为0.09%和2.13%，分行业来看，地产、金融、城投行业回报率分别为3.11%、0.63%和0.06%，地产金融跑赢。上周全球市场美元债指数表现来看，上周美国投资级指数下跌0.66%，亚洲投资级指数下跌0.23%;美国高收益美元债指数上涨1.59%，亚洲高收益美元债指数上涨2.23%，欧洲高收益指数上涨0.74%。具体来看，
地产方面，6月6日中国经济时报发布《一线城市房地产限购应适时优化调整》，文章提到“随着我国“房住不炒”的房地产长效机制逐步建立，限购等这类房地产调整的行政手段应适时优化调整，直至退出，而代之以稳定的、制度化的长效机制”，市场对于地产政策放松预期增强，中资地产美元债价格应声上涨。投资级主体方面，龙湖曲线上涨2-4pt，短端美元债价格回到85附近，万科曲线上涨0.25-2pt。高收益主体方面，碧桂园曲线走强2-5pt，1Y以内到期的美元债价格回到70-75区间，路劲曲线上涨1-6pt，中骏曲线上涨0.25-10pt。6月8日万达地产集团官网对股权冻结等事项进行回应称，万达地产集团和某企业在一大型项目有合作，至今双方仍存在约10余亿元财务纠纷，此次冻结万达商管19亿股权，大幅超过双方财务纠纷金额，公司正通过法律途径申诉。万达美元债上周下跌2-8pt。低评级房地产方面，远洋地产和雅居乐大幅上涨5-7pt，合景泰富涨2-3pt，其余价格大部稳定。
城投方面，上周吉安城投、昆明轨交跌幅居前，6月2日，穆迪将昆明轨交发行人评级由Baa1下调至Baa2，评级展望负面，穆迪认为昆明市政府支持其下属城投公司的能力有所削弱，原因是基本面转弱(包括财政收入特别是土地出让收入急剧下降，以及当地国企的融资环境进一步弱化)，受评级下调影响，昆明轨交美元债下跌约1.5pt。
金融和其他行业方面，招商银行和中泰国际新债上市表现良好，招商银行新发浮息债利差收窄3-5bp，中泰国际新发美元债价格上行约0.5pt，AMC板块华融美元债继续上涨1-4pt;中化、中海油、中船等主体利差收窄5-10bp;复星国际、永利澳门、新濠博亚均有1-3pt上涨。
信用事件
上周负面评级主体包括：大连万达商业管理集团股份有限公司/万达商业地产(香港)有限公司、中国葛洲坝集团股份有限公司/中国葛洲坝集团有限公司和中国宏桥集团有限公司。
▶ 标普将大连万达商业管理集团股份有限公司的主体评级自BB+/BB下调至BB/BB-，评级展望由负面下调至负面观察，主要是由于标普认为公司的流动性减弱，由于珠海万达推迟IPO，大连万达集团的融资渠道缩小，风险加大。
▶ 穆迪将中国葛洲坝集团股份有限公司/中国葛洲坝集团有限公司的评级展望由稳定下调至负面，主体评级维持Baa2不变。主要是由于穆迪认为由于投资建设-运营-转让(BOT)和政府与社会资本合作(PPP)项目，葛洲坝和葛洲坝集团的杠杆率高于预期，且公司在未来12-18个月去杠杆的能力面临挑战。
▶ 穆迪将中国能源建设股份有限公司的评级展望由稳定下调至负面，主体评级维持Baa1不变。主要是由于穆迪认为公司在公私合作(PPP)、建设-运营-转让(BOT)项目和新能源投资方面的资本支出导致杠杆率高于预期。
▶ 标普将中国宏桥集团有限公司的评级展望由正面下调至稳定，主体评级维持BB-不变。主要是由于标普认为铝价的支撑、产量的稳定以及投入成本的放缓将在未来一到两年支撑公司信贷指标的复苏。
上周正面评级主体包括：美的集团股份有限公司、远东宏信有限公司、锦江国际(集团)有限公司和一嗨汽车租赁有限公司。
▶ 穆迪将美的集团股份有限公司的评级展望由稳定上调至正面，主体评级维持A3不变。主要是由于穆迪认为公司在竞争激烈的经营环境和市场周期中不断扩大业务规模和范围的同时保持了坚实的财务状况。
▶ 标普将远东宏信有限公司的评级展望由负面上调至稳定，主体评级维持BBB-不变。主要是由于标普认为公司的盈利表现可能会超过中国的银行附属租赁公司，其业务规模和全面的风险管理框架在亚太地区其他租赁公司中也处于领先地位。在防控期间，公司的经营业绩表现良好，资本状况有所改善，资产质量稳定。
▶ 标普将锦江国际(集团)有限公司的评级展望由负面上调至稳定，主体评级维持BBB-不变。主要是由于标普认为公司的国内和海外酒店业务已经恢复并超过了之前的水平，这将有助于支持其财务状况的恢复。
▶ 惠誉将一嗨汽车租赁有限公司的主体评级自B-上调至B，评级展望由负面上调至稳定。主要是由于惠誉认为公司的运营在2019年中断后恢复正常，现金生成能力将得到改善，杠杆率将得到缓和。
市场展望
美债利率方面，本周需关注6月13日将公布的美国5月CPI数据(市场预期4.1%、前值4.9%)，我们预计整体CPI加速回落、基本与市场共识一致，我们认为除非通胀数据大幅超预期，按照5月非农数据情况来看，6月美联储大概率不会加息;此外，虽然美国债务上限问题得到解决，后续仍需关注财政部满足正常支出需求以及增加库存现金(TGA账户)可能导致的债券供给压力及对美债利率带来上行压力。投资级中资美元债方面，6月以来市场情绪有所提振，新债表现普遍较好，投资级打新收益仍存，投资级地产或继续受益于利好政策的预期。高收益中资美元债方面，当前分化的行业基本面格局下，高收益地产美元债个券估值波动可能或仍较大。
图表1：主要行业美元债月度发行量
注：截至2023年6月9日
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表2：上周中资美元债发行明细
资料来源：Bloomberg，中金公司研究部
图表3：美元债收益率上周变动(左图);美元债利差上周变动(右图)
资料来源：Factset，中金公司研究部
图表4：投资级中资美元债收益率走势(左图);投机级中资美元债收益率走势(右图)
资料来源：Factset，中金公司研究部
图表5：境内外收益率比较
资料来源：Factset，Wind，中金公司研究部
图表6：中资美元债收益率、利差分位数水平
注：分位数自2008年4月30日起算，截至2023年6月9日
资料来源：Factset，中金公司研究部
图表7：上周中资美元债评级调整
资料来源：Bloomberg，穆迪，标普，惠誉，中金公司研究部